Descripción compañia.
Es un hecho constatado el cambio de mentalidad del hombre hacia sus mascotas.Existen hoteles, peluquerías caninas, guarderías, paseadores de mascotas etc.Esto sería impensable hace 15 años pero poco a poco se va tratando a las mascotas como uno más de la familia, generando un nuevo mercado antes inexistente o residual de productos y servicios para la nueva realidad.
Trupanion ofrece un seguro medico de calidad, para perros y gatos, en Estados Unidos y Canada.
A diferencia con otras compañías aseguradoras cubren todas la lesiones y enfermedades(incluso enfermedades hereditarias) de las mascotas 24 horas al día ,7 días a la semana los 365 días del año .
La prima es la misma sean animales afortunados( saludables) y desafortunados( enfermos o accidentados).La prima va en relación a la edad, raza y región de residencia y en ningun caso en el estado de salud del animal.
Al ser la prima mensual y no anual, se van actualizando primas mensualmente para reflejar el aumento o caída de la siniestralidad ,en el conjunto de mascotas sean o no saludables.
Con ello se intenta conseguir un ratio de pago, o devolución al conjunto de los asegurados del 70% en gastos médicos sobre las primas, o un margen bruto estable del 30% sobre el total de las primas recibidas.
Los clientes pueden acudir a cualquier veterinario en Estados Unidos y Canada y el 90% de su factura ,incluida medicación, está cubierta.
Trupanion tiene un software propietario integrado que paga directamente, con un solo click el 90%, de la factura en 5 minutos desde que se crea y el dueño de la mascota paga el 10% restante.Esto difiere de otros seguros que el cliente tiene que pagar el 100% y luego reclamar a la compañía( sin saber si el tratamiento estará o no cubierto).
Trupanion no cobra ninguna comisión por el pago al veterinario, a diferencia de si el cliente pagase con su tarjeta de debito o crédito.
Es una Win&Win para ambas partes, el cliente no tiene que desembolsar ninguna cantidad además sabe al momento que su tratamiento está cubierto y el veterinario se ahorra esa comisión del emisor de la tarjeta.
Los tratamientos, a veces, no son baratos y en algunas ocasiones los clientes no disponen del efectivo suficiente para cubrirlos.Pagando un seguro el cliente sabe que indiferentemente de la suerte de la salud de su mascotas ella estará cubierta.
La venta de seguros para mascotas es de aun baja penetración.Solo el 2% de los americanos tienen asegurada su mascota.
Resumen negocio.
Las cifras que daré a continuación aproximadas, no son exactas ni pretenden serlo, solo para dar un hilo conductor aproximado del negocio.
El modelo de negocio es sencillo y de alto crecimiento.
En el año 2018 tienen un margen operativo aproximado del 10%, antes de reinvertir en crecimiento.
Al estar creciendo quieren recortar el gasto administrativo un 5%( apalancamiento operativo),dejando el margen operativo a medio-largo plazo en el 15%.
El margen actual del 10% se reinvierte para financiar el crecimiento de nuevas mascotas y con ello del negocio, pero a diferencia de un negocio de activos comunes, el gasto en ese crecimiento no se hace en la ampliación de fabricas, es un gasto en vendedores territoriales y marketing.
La diferencia más obvia es que al ser un gasto lo que financia el crecimiento, el beneficio neto es alrededor de 0 y los impuestos rondan también esta cifra.
Moat.
Es difícil donde está el foso aunque es cierto que la ideas de la dirección van en ese camino.
·Menores costes de fricción proporcionando un mayor retorno de beneficios a los propietarios de mascotas.A diferencia de un seguro tradicional , Trupanion está integrado verticalmente dando mayor cobertura y mayor tasa de retorno al conjunto de propietarios de mascotas.
·Base de datos propia.Mas de 16 años ayuda a conocer las particularidades y problemas de salud de la raza de perro o gato asignando con ello la prima adecuada.
·Fuerte relación con los veterinarios .Amplia red de socios territoriales que han conseguido explicar la propuesta de valor a los veterinarios.
·Trupanion express. Software propietario integrado con los veterinarios que limita los tramites burocráticos y gastos de fricción, pagando al veterinario sin costes de gestión en menos de 5 minutos y evitando el papeleo posterior al dueño de la mascota.
Valoración.
Trupanion no es un negocio fácil de valorar.No dar beneficios, no tener un largo hilo conductor pasado y apenas existir empresas comparables, nos hace tener menos visibilidad sobre su futuro.
Tampoco sabemos lo larga que es la pista de crecimiento, ni tampoco si será tan rentable como hasta ahora, aunque parece que esta en las primeras etapas y parece tener mucha pista que recorrer.
Solo sabemos que la dirección aspira a un crecimiento entre el 20% y el 30% anual en las ventas.
Desde el punto de vista fundamental esto es posible.El ROIC esta alrededor del 25% y será de alrededor del 35% si consiguen las sinergias operativas ligadas al crecimiento y alcanzan el margen operativo del 15% citado por la dirección.
La gran duda es, ¿lograrán reinvertir todo el beneficio a los mismo retornos que hasta ahora?.
¿Hasta cuando?.
Nadie, ni yo ni el conjunto del mercado, puede contestar a estas preguntas.
¿Sí yo ni nadie puede contestarlas?, ¿qué podemos hacer?.
1ª Si buscas seguridad No invertir.
2ª Invertir una pequeña parte de tu cartera pero con mayor margen de seguridad o mayor rentabilidad esperada o un precio que se ajuste a una rentabilidad mayor.
La pregunta a continuación es; ¿que margen de seguridad es el adecuado...?
Cada cual puede poner el suyo pero yo no me acercaría a un valor relativamente seguro para obtener menos de un 10%.
Pero si tenemos que bailar un Rock&Roll (si no hay un hilo conductor claro, la volatilidad en el precio de la acción debería de ser mayor).
Vale compro las expectativas ,crecimiento 20-30%, de la dirección y quiero conseguir alrededor del 15% de rentabilidad y pagaré en consecuencia.
Mis suposiciones son las siguiente;
1º Crecimiento de las ventas 23%( podría ser mayor o menor no intento aquí hacer una estimación exacta).
2º No genera ningún Free Cash Flow (todo se reinvierte en el negocio), y el ROIC ronda la tasa de crecimiento.
Sí consiguen expandir márgenes tendrán más para reinvertir y conseguir más crecimiento o tendrán más FCF disponible. Pero si las nuevas inversiones en la adquisición mascotas son menos rentables necesitarán mas capital para financiar el crecimiento.Una cosa por la otra Crecimiento=ROIC *100 % reinversión. El margen operativo hoy ronda el 10%, antes del gasto para financiar el crecimiento en la adquisición de nuevas mascotas.Si le quitamos este gasto el ROIC ronda el 25%.
3º Considerar el gasto de expansión, gastos de marketing y adquisición de nuevas mascotas beneficio que se reinvierte, en nuevos activos ( en este caso mascotas) a coste fiscal 0%, el trabajo de campo de los comerciales se considera un gasto y no tiene que pasar por los impuestos a diferencia del que invierte en plantas y equipos.
4º Suponer que en el año 2029, el margen operativo llega al 15%, no se gasta en nuevo crecimiento y el beneficio NOPAT( beneficio operativo después de impuesto) por acción alcanza los 6,67$ le aplicamos un múltiplo conservador de 15 veces.
Un precio de compra super conservador, considerando estos supuestos es alrededor de 19-20$.
Conclusiones finales.
Quiero remarcar que no es fácil poner precio a un negocio como Trupanion.
·Es difícil pronosticar la tasa de crecimiento de aquí a 5 años y menos de aquí a 10, tomando una analogía sería lo que llaman en Alphabet un Moon Shot como la inversión en conducción autónoma.
·A corto plazo parece que están cumpliendo lo prometido( crecimiento 20-30%) y reinversión rentable de casi todo el beneficio en la adquisición de nuevas mascotas (ROIC excluyendo gastos crecimiento +-25%).
·Es un poco bestia imaginar que no generara ningún FCF en el camino y el Enterprise Value no ira bajando, debe de ser visto como otro colchón de seguridad.
·La directiva es y ha sido muy generosa explicando su modelo de negocio y parece estar dirigida hacia la expansión de su foso y el crecimiento rentable para los accionistas.
Estoy completamente seguro que habrá mucha volatilidad en el camino y el resultado será muy diferente, al alza o a la baja.
·Y por útimo no pretendo adivinar su crecimiento, la rentabilidad futura de sus inversiones y mucho menos la rentabilidad final en el año 10 para esa inversión. Solo pretendo poner un precio estimado en el que vale la pena asumir toda esa incertidumbre.
